Ein Rückblick auf die Hauptthemen von 2021

Angeführt von der Fed haben die Zentralbanken eine Art Inflationsexperiment vorangetrieben, um die negativen sozialen und ökonomischen Auswirkungen zu limitieren. Zudem haben die Regierungen Infrastrukturprogramme von beispiellosem Ausmass beschlossen, darunter der Wiederaufbauplan (Recovery Fund) von mehr als 200 Mrd. EUR für Italien. Alle diese Massnahmen expansiver Geld- und Fiskalpolitik haben aber ihren Preis. Sie haben global zu einer enormen Verschuldung geführt. Zum einen erfährt die Weltwirtschaft eine starke Erholung, zum anderen sind die globalen Staatsverschuldungen noch weiter gestiegen. Sehr wenige Industrieländer sind zurzeit in der Lage, die Schuldenlast bei höheren Zinsen zu tragen und über die Zeit zu senken. Auch steigende Inflationszahlen tragen nicht dazu bei, die höheren Staatsschulden zu entwerten. Das Risiko ist eine Spirale von Ratingherabsetzungen von hochverschuldeten Ländern, sogar unter das Niveau von Investment Grade. In Nordeuropa haben Deutschland, die Niederlande, Schweden und Norwegen mit robusten Bilanzen die Coronakrise überstanden. Anders ist die Lage in Südeuropa, wo die Staatsbilanzen bereits vor dem Pandemieausbruch hohe Schulden ausgewiesen haben. Auch bei den Schwellenländern ist ein ähnliches Bild anzutreffen. Während die Staatsverschuldungen in Asien relativ stabil waren, haben sich die Haushaltsbilanzen Südamerikas verschlechtert. Die Ratings der hochverschuldeten Staaten riskieren eine Rückstufung. Tiefe Zinsen und Wirtschaftswachstum sind notwendige Voraussetzungen für diese Länder, um ihre Schulden durch die Emission von Staatsanleihen zu refinanzieren. Für Länder mit schwachen Bilanzen und hoher Verschuldung zeichnen sich Rating Downgrades ab. In diesem Szenario ist es durchaus denkbar, dass die langfristigen Zinsen nicht nur wegen des Inflationswachstums und Zinsanhebungen der Zentralbanken steigen könnten, sondern auch wegen der Rating-Verschlechterung der hochverschuldeten Länder, die logischerweise mehr Zinsen für ihre Staatsanleihen anbieten müssen. Als zusätzliche Belastung kommt hinzu, dass Regierungen mit einer bedeutenden Schuldenlast kein Geld mehr ausgeben können, um eventuellen Wirtschaftskrisen oder erneuten Infektionswellen entgegenzuwirken. Italien hat eine Verschuldungsquote von rund 160% mit einem BBB-Rating von S&P, die Verschuldung von Portugal liegt bei etwa 135% (S&P: BBB-Rating) und Spanien liegt bei 125% (S&P: A-Rating). Im Jahr 2021 werden diese Länder ein BIP-Wachstum um rund 5% verzeichnen und können ihre Zehn-Jahres Staatsanleihen mit sehr tiefen Zinsen von weit unter 1% refinanzieren. Wenn jedoch das starke Wirtschaftswachstum und rekordtiefe Zinsen nicht mehr da sind, dann verbleiben nur die Schulden. Nicht zu vergessen ist, dass Spanien, Portugal, Italien und viele andere hochverschuldete Staaten knapp über das Mindest-Rating von Investment Grade liegen (BBB-). Das Risiko dieser Länder mit schwachen Bilanzen liegt darin, dass die Zinsen wieder markant steigen könnten. Dies wird wiederum die globalen Zinsen in die Höhe treiben und Inflationswachstum, geringere Anleihenkäufe und Zinsanhebungen der Zentralbanken zur Folge haben.

Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass die Zinsen infolge der Verschlechterung der Länderratings mehr ansteigen könnten, als ursprünglich gedacht. Dies stellt die Zentralbanken vor die Frage, die Leitzinsen zu erhöhen oder nicht. Eine Fehlentscheidung hätte erhebliche Auswirkungen auf die Aktienmärkte, die im historischen Vergleich bereits hoch bewertet sind. Das Wort «Börsencrash» wäre dann leider unter den Anlegern kein Fremdwort mehr. 
Ich wünsche einen guten Start ins neue Jahr.